开源证券：A 股有望以结构性机会为主，杠铃策略仍然有效

　　临近首次降息，不同资产价格反应值得关注

　　进入9 月，国内外市场关注重心均转向年内重要交(jiāo)易事件：美联储开启(qǐ)降息周期。

　　我们在前期报告中提出(chū)，对资(zī)产影响看，经济是否衰退和宏观因子传导到盈利端的通畅程度均是影响市场(chǎng)的重要因(yīn)素。此外，通过复盘，我们发现美(měi)股、美债均存在(zài)对于降息交易“抢跑”的情况。 回到当下，本次研究中我们再进一(yī)步，重点关(guān)注：

　　新一轮降息交易中，美股、美债对于当前的降息预期定价是否一致？通过对比当开源证券：A 股有望以结构性机会为主，杠铃策略仍然有效前的资产价(jià)格分别隐含的降息预期，或能发现端倪。

　　从股债分(fēn)歧看(kàn)不(bù)同资产(chǎn)的降息预期(qī)

　　1、临(lín)近降息，不同资
产(chǎn)反应存在分歧：七月下旬以来，美债收益(yì)率经历了(le)“下跌-震(zhèn)荡-再次下跌”的下跌中继行情。具体来看(kàn)，美债市场主要经(jīng)历了三个阶段：（1）经济数据走弱下衰 退预期大幅抬(tái)升(shēng)，市场进入“避险模式”。（2）经济数据相对乐观(guān)，市场“衰(shuāi)退”担忧有所缓解。（3）经济数据指引预期 再次走弱，市(shì)场(chǎng)对降息(xī)路径的定价更为激进。

　　2、与此(cǐ)同时，美股市场经历了两轮“下跌-反弹”，走出“W 型”行情：（1）受(shòu)部分龙头科技股中报业绩不及预期影响，叠加经济数据走弱和日元加息背景(jǐng)下的carrytrade unwind（套息交(jiāo)易平仓）影响 ，美股出现“恐慌交易”。（2）第二(èr)轮“下(xià)跌-反弹”则更多(duō)是经济预期疲软所导致。与债券(quàn)市场不同的是，两轮美股在调整之后均迅速走出反弹行情，其乐观定价明显区别于美债。

　　3、股 债价格分歧背后的降(jiàng)息指引：表面来看，股债(zhài)价格的分歧是对(duì)市场风险偏好和降息预期的定价不(bù)同
。当 前股票市场对于经济预期更(gèng)乐(lè)观，对于 降息的定价预期也更(gèng)少；实际来看，股债的分(fēn)歧是对美国经(jīng)济韧性/衰退的判(pàn)断差(chà)异。当前股债的分歧，是经济数据难以有效给(gěi)出指引时，两个市场的交易(yì)者(zhě)对于市场(chǎng)上经济分化的(de)不同定价。本质(zhì)上，疫情之后(hòu)美国经济的贫富分(fēn)化是总量数据指引性不强的直接原因。对于(yú)美股而言(yán)，首(shǒu)次降息(xī)或存在利好兑现，仍需关
注降息落地后分子端的真实改善。

　　降息交易看国内：更(g开源证券：A 股有望以结构性机会为主，杠铃策略仍然有效èng)关注结构性机(jī)会

　　本(běn)轮(lún)中国资产(chǎn)的独立性较强，相比于2019 年，本(běn)次降息的传导总量影(yǐng)响相对(duì)偏弱，更多为结构性机(jī)会。当前国内稳(wěn)增(zēng)长政策频出，然而(ér)惯性压力下基本面改善并非一(yī)日之功(gōng)；海外大选、地缘冲突(tū)等不确定因素仍多，市(shì)场“脆(cuì)弱特征”延续。基(jī)于此，A 股有望以结(jié)构性机会为主，强(qiáng)指数牛(niú)市概率不(bù)高，杠铃(líng)策略仍然有效。

　　短期，软着陆仍是(shì)海外基准情形，预期(qī)过分(fēn)一致下的低成交量市(shì)场里，重视中报(bào)业绩定价：（1）资(zī)源品：有色(sè)金属、化工；（2）出口链：机械、家电、汽(qì)车(chē)零部件。

　　中长期，坚守红利底仓(cāng)、布(bù)局左(zuǒ)侧成(chéng)长方(fāng)向——（3）压制成长品种的(de)要素在缓(huǎn)和，关注医药(yào)、半导(dǎo)体(tǐ)、电力(lì)设(shè)备；（4）中(zhōng)期维度，利率中枢低位、景气趋势稀缺、政(zhèng)策(cè)强化分红是(shì)基准情形，央国企红利(lì)资产仍是底仓配置(zhì)的(de)最优选择，重点关注：公用事业；（5）全年主题方向：低空经济、设备(bèi)更新。

　　风险提示：政策(cè)超预期变动(dòng)；全球流动性(xìng)及地缘政治风险；定(dìng)价模型失(shī)效。

责任编辑：何俊熹

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